（来源：西部证券研究发展中心）
核心结论
2026上半年保险股复盘：复盘前5个月的保险股走势，走出了"上涨—深跌—修复—再跌"行情：阶段一（1/5-1/6）开门红保费大超预期驱动板块强势冲高；阶段二（1/6-4/7）AI悲观论+地缘冲突影响，保险股因高杠杆特质明显承压；阶段三（4/7-5/11）地缘缓和下板块迎来短暂修复行情；阶段四（5/11-5/29）AI行情下形成强大虹吸效应，保险受到压制而再度下跌。
理论基石：2001年瑞士再保险在《保险的经济学原理》建立了保险价值创造的经典框架：保险资产负债表=金融资产投资+保险负债+股东风险资本”，认为负债端是价值创造的核心来源；2026年Milliman提出保险资金已经成为再工业化投资的通道，“资产阿尔法”已成为核心竞争力。
寻找阿尔法——中国保险股价值创造框架：1）维度一：强者恒强，马太效应加剧。在多重政策与经营压力共振下，中小险企经营压力持续加大，头部集中效应愈发凸显；2026年一季度行业整体偿付能力水平显著回落，行业内部分化进一步拉大。2）维度二：人身险——分红险转型+产品矩阵优化+康养生态赋能。2025年分红险成为主流，银行更偏好与头部险企开展合作，叠加2026年3月银保“报行合一”新规落地，头部险企竞争壁垒将加强；此外，当前商业健康保险高质量发展已经为监管关注焦点，提升死差费差贡献；头部险企正加速推进服务生态化战略，“场景化生态运营”成为发展重点。3）维度三：财险——COR有望继续改善。非车险方面，兼具费用优化+渗透率抬升双重逻辑，是财险板块核心阿尔法来源；车险方面，聚焦新能源车险盈利修复，由“定价抬升+出险率回落+案均赔款下行”共振驱动。4）维度四：投资能力已成为核心竞争壁垒。分红险的核心逻辑是险企与客户共担风险，红利实现率直接取决于投资能力。2025年监管持续出台政策引导保险资金加大权益配置力度，上市险企持续加强入市步伐，配置主线已从被动适配负债久期，转向主动布局国家战略资产。
2026年下半年投资前瞻：我们判断，保险板块低估值、高股息属性凸显，前期受情绪冲击产生的错杀行情或已近尾声，随着市场情绪修复、基本面拐点确认、政策红利持续落地，行业资负改善的核心逻辑将逐步兑现。
以估值、弹性、股息率作为筛选维度：推荐权益投资能力强、弹性大且股息率高的【新华保险】，股息率高且欠配明显的【中国平安】，估值低、投资改善幅度大的【中国太平】，建议关注承保利润稳健，股息率具备竞争力的【中国财险】，存量成本较低、经营稳健的【中国太保】。
风险提示：权益市场波动风险、利率下行风险、转型进度不及预期风险、地缘政治风险。
目录
正文
01
上半年行情复盘：开门红短暂冲高后呈疲软态势
1.1
行业走势复盘：1-5月A股保险跌幅22%，H股保险相对稳健
2026年上半年，保险板块走出了"上涨—深跌—修复—再跌"行情。截至5月29日，保险II（申万）指数板块年内累计跌幅达到22%，跑输沪深300指数超27.6pct；H股保险表现相对稳健，恒生港股通保险主题年内跌0.6%，跑赢恒生指数1.1pct。我们将上半年行情划分为四个阶段。
阶段一（1/5-1/6）：年初开门红下强势冲高。1月5日，申万保险II板块大涨6.2%，居申万二级行业第二名，其中新华保险（+8.9%）、中国太保（+7.5%）双双创出股价历史新高。驱动方面，上市险企开门红保费数据大超预期，银行利率持续下行背景下的"存款搬家"效应明显，负债端景气度达到阶段性高点。资产端，2025年末上市险企股票占比升至近四年新高，叠加市场对股市慢牛的预期增强，做多情绪在年初集中体现。在此阶段，A股保险涨幅9.6%，跑赢沪深300指数6.2pct，H股保险涨幅7.3%，跑赢恒生指数3.1pct，A股展现出更强的开门红弹性。
阶段二（1/6-4/7）：AI悲观论与地缘冲突下持续回调。1月中下旬，全球"AI 泡沫"讨论升温，在整体风险偏好下行的环境中，保险因高杠杆特质在经济低迷中投资收益将明显受影响，与科技同步承压。2月28日，美以联合对伊朗发动军事打击，全球避险情绪骤升，保险作为高贝塔金融板块首当其冲，叠加一季度沪深300ETF遭遇显著赎回，保险股作为权重成分股被集中被动抛售。在此阶段，A股保险下跌13.1%，跑输沪深300指数7.5pct，H股保险下跌5.1%，跑赢恒生指数1.0pct，H股保险相对抗跌。
阶段三（4/7-5/11）：地缘缓和下短暂修复。4月7-8日，美国与伊朗达成临时停火协议，保险板块跟随系统性风险偏好修复而回升。基本面上，随着一季报陆续披露，尽管利润端不及预期，但已被市场充分消化，叠加负债端NBV高增、财险综合成本率普遍改善，“利空出尽”逻辑支撑了阶段性反弹。同时，该阶段沪深300涨超10%、创业板指涨超24%，受益于资本市场回暖，保险公司投资收益预计明显改善，保险股价也得到一定程度修复。在此阶段，A股保险涨幅5.4%，跑输沪深300指数6.1pct，H股保险涨幅7.2%，跑赢恒生指数2.1pct，H股展现了更强的修复弹性。
阶段四（5/11-5/29）：AI极致行情中板块再度走弱。5月A股呈现极端的结构性行情，AI核心标的屡创新高，形成了强大的资金虹吸效应。公募基金对保险板块的持仓已处于历史极低水平，边际定价更多由被动资金和情绪资金主导，导致保险在大盘平稳的背景下仍出现放量下跌。在此阶段，A股保险下跌11.2%，跑输沪深300指数10.0pct，H股保险下跌5.5%，跑输恒生指数0.8pct，A和H股保险股均较弱。
1.2
个股分化复盘：A股普跌、H股分化
2026年1-5月A/H保险股普遍大幅下跌。截至5月29日，A股保险股跌幅范围围-14.3%~-25.6%，新华保险跌幅14.3%，相对最为抗跌，国寿、平安、太保、人保分别-25.6%、-21.8%、-23.2%、-23.6%，其中国寿跌幅最深。港股保险股方面，涨幅范围-32.9%~+6.3%，中国太平涨幅最高为6.3%，其次中国人寿涨5.5%；而众安在线大幅下跌32.9%，中国再保险下跌29.2%。
02
理论基石：保险公司如何创造股东价值
2001年瑞士再保险在《保险的经济学原理》中提到，保险公司是负债驱动型金融中介。与工业企业不同，保险公司加杠杆不是为融资扩张，而是业务固有属性：通过发行保单（负债）收取保费，承诺在约定不确定事件发生时赔付。赔付金额与时间均具有不确定性。保险经营两大核心特征：风险分散+金融市场配置。通过保单池分散非系统性风险，将保费投资金融资产，匹配未来赔付现金流；持有风险资本做缓冲：风险分散无法完全规避极端非预期损失，为保障偿债能力、满足监管与投保人对偿付实力的诉求，需要持有风险资本。
《保险的经济学原理》建立了保险价值创造的经典框架：
保险企业价值创造逻辑：保险资产负债表=金融资产投资+保险负债+股东风险资本，本质等同于杠杆投资基金，但有两大关键差异：1）投资端劣势：保险机构信息不透明、税务与监管环境劣于投资基金，投资收益面临双重征税，难以靠投资业务创造价值；2）负债端优势：保险市场非完全有效，保险公司可以高于经济成本的价格售卖保单、吸收保费资金，这是价值创造核心来源。投保人愿意支付溢价的原因：自行组建风险池成本极高，保险合约能高效节约风险分摊成本。
公司市场价值构成：市场价值=经济净资产（资产市值-负债经济价值）+特许经营价值（未来业务经济利润现值），保险公司市值通常高于经济净资产，溢价部分即为特许经营价值，反映股东对未来持续价值创造的预期。价值创造仅来自两个环节：1）承保获取——以高于经济成本的价格卖出保单；2）资本成本管理——降低摩擦成本（双重征税、财务困境成本、代理成本、监管限制成本）。
2026年6月，Milliman在《life and annuity insurance industry》中提出了一个关键更新：保险公司将成为长久期居民资产→再工业化投资的通道。前三次变革依次解决实物基建→电气化量产→数字化互联，当下第四轮是AI驱动的产业全面升级，不再是简单建工厂，而是算力、数据中心、高端制造、能源电网、供应链的现代化重构。核心痛点：项目周期长、体量巨大、回报稳定，普通银行资金期限不匹配，只有寿险长线资金能承接。
元股证券:ygzq.hk寿险行业的不可替代性：1）负债天然久期长：年金、终身寿险负债期限10-30年，完美匹配AI基建、算力中心、能源项目的长线投资周期；2）资金体量庞大：全球养老储蓄超90万亿；3）天然风险偏好匹配：保险追求稳健收益、长期现金流，和基建、公用事业、核心资产的收益特征高度契合；4）具备资本转化能力：把居民零散养老资金，包装成标准化保险产品，再批量投入实体产业。
市场格局重大变化：资管私募控股险企成主流。阿波罗、黑石、布鲁克菲尔德等巨头，纷纷收购寿险/年金公司，不是财务投资，是拿保险长久期负债做低成本资金源；核心玩法：保险提供稳定长线负债→资管端创设AI基建、算力、能源优质资产→负债资产久期匹配、利差锁定。《life and annuity insurance industry》中提到，超过90万亿美元的退休资产寻求安全投资→保险公司发行年金产品吸收→未来10年将投向7万亿美元AI基建、30-50万亿美元的能源转型。对保险公司而言，“资产阿尔法”直接决定产品结算利率→投资能力决定产品竞争力→投资能力已成为业务获取能力的核心组成。
03
寻找阿尔法——中国保险股的价值创造框架
3.1
维度一：行业格局——强者恒强，马太效应加剧
当前保险行业格局持续深度重构，在多重政策与经营压力共振下，行业头部化趋势持续强化，马太效应凸显。新会计准则、偿二代二期、分红险深度转型对中小险企形成三重压力，受限于资本补充渠道狭窄、投研能力薄弱、资源储备不足，难以适配转型要求，经营压力持续加大，存量市场中优质头部主体的的优势不断凸显。
从行业数据看，2026年一季度寿险和财险业盈利情况充分印证分化格局。72家样本寿险公司合计净利润684.7亿元，同比下滑20.9%；87家财险公司合计实现净利润254.08亿元，同比下降0.77%，行业整体盈利阶段性承压。投资收益率方面，2026Q1寿险和财险平均投资收益率分别为0.70%和0.67%，同比下降0.28pct和0.17pct，资本市场波动是盈利走弱的主因。行业整体盈利韧性偏弱，进一步凸显头部险企在投研、风控上的核心优势，强者恒强的竞争格局持续固化。
偿付能力充足率是保险公司的安全垫厚度，是影响险企负债端展业空间与资产端权益配置的核心指标，2026年一季度行业整体偿付能力水平显著回落，行业内部分化进一步拉大。寿险方面：样本公司平均核心、综合偿付能力充足率分别为137.65%、189.87%，环比分别下行12.98pct、16.54pct。本轮偿付能力下行由资产负债两端共同驱动：1）负债端10年期国债750日移动平均线持续走低，行业准备金补提压力加大，持续消耗资本；2）资产端一季度即期利率震荡上行，带动资产公允价值承压下跌；3）叠加行业普遍存在负债久期大于资产久期的久期缺口特征，净资产对利率波动敏感度显著提升，进一步压缩整体资本空间。
财险方面：样本财险公司平均核心、综合偿付能力充足率分别为305.47%、322.37%，环比分别-7.51PCT、-7.69PCT。2025年险资持续增配股票等权益类资产，权益风险因子较高，最低资本占用上升，叠加2026年一季度资本市场扰动明显，偿付能力受到双重压力。
元股证券
从上市险企看，负债端基本面稳健修复，新业务价值普遍高增：2026Q1国寿、新华、人保寿险、平安、太保NBV同比分别录得75.5%、24.7%、21.0%、20.8%、9.6%，除中国人寿外，其余四家承保业绩均实现同比增长。资产端受股债市场环境影响，险企净投资收益率、总投资收益率同比普遍回落，但头部机构通过拉长固收久期、增配高股息资产平滑收益波动，抗风险能力更强。业绩层面，各家归母净利润增速有所分化，五家上市险企合计净利润同比下滑幅度低于行业平均水平。在行业加速出清、资源持续向头部聚拢的大趋势下，上市险企长期发展优势持续放大。
从上市险企偿付能力情况看，一季度整体维持在较高水平。截至2026年一季度末，上市人身险主体核心偿付能力充足率维持在122%-157%、综合偿付能力充足率维持在183%-224%的稳健区间，整体高于行业平均水平。财产险同样保持高安全垫，上市主体核心、综合偿付能力充足率分别处于172%-216%、218%-244%高位区间。整体来看，在全行业偿付能力普遍下行的背景下，头部险企仍稳居安全充裕区间，行业资本端强者恒强格局持续强化。
3.2
维度二：人身险——分红险转型+产品矩阵优化+康养生态赋能
2025年分红险已从"补充型产品"跃升为"销售主流"。当前传统险/分红险预定利率分别为2%/1.75%，较银行定存具有比价效应；且分红险“固收+”的收益特征符合居民投资需求，带动人身险行业保费整体扩容，进一步夯实保费规模增长基础，为资产端扩张提供充足资金来源。从2026年1-4月保险业保费数据看，人身险保费收入同比+6.8%，成为带动保险行业保费增长的核心。分红险转型背景下，银保渠道迎来发展机遇，且更偏好与头部大型险企开展战略合作：一方面银保是承接居民挪储理财需求的核心入口，银行普遍面临净息差收窄的困境，需要扩展中收业务提升公司盈利水平；另一方面分红险需向客户解释红利实现率，高度依赖险企品牌公信力与长期投资业绩背书，由此构筑了难以复制的头部险企隐性护城河，行业竞争格局预计持续向龙头集中。
从上市险企保费收入看，一季度普遍主动收缩低价值趸交业务，向高价值期交业务转型优化：中国太保、新华保险整体新单同比分别-8.2%、+3.9%，但新单期交同比大幅增长41.4%、25.6%；中国人保寿险新单期交同比+84.5%，中国人寿长险新单同比+29.9%，期限结构优化已成为行业发展主线。聚焦银保渠道，太保、新华银保整体新单虽同比下滑39.9%、10.9%，但银保新单期交仍分别同比+37.8%、+30.7%，充分体现银保渠道从重规模向重价值的深度转型。2026年3月银保“报行合一”新规正式落地，严厉整治渠道隐性费用、私下返佣等乱象，行业合规监管显著趋严。短期看，政策扰动导致部分险企新单规模阶段性承压；中长期看，行业粗放式扩张加速出清，头部险企依托投资实力、规模优势、产品打磨能力，竞争壁垒持续加固，行业集中度有望进一步提升。
当前我国寿险盈利高度倚靠利差，死差、费差贡献偏弱，根源在于产品结构失衡，多年来以寿险产品为主，其中绝大部分为传统寿险。对标日本，2000年后行业持续加码保障类健康险，日本2024年健康险占人身险保费23.8%，依托保障业务增厚死费差、平滑利率波动。伴随国内居民保障需求与老龄化共振，行业长期转型关键在于优化险种结构、扩容健康险与定期寿险等保障产品，持续做大死差、费差收益，推动盈利由利差独驱迈向三差均衡，弱化利率与资本市场波动对行业盈利的冲击。
2025年至今，国家金融监督管理总局、国家医疗保障局、国务院办公厅等多部门针对保险业高质量发展、创新药和银发经济等多方面印发了相关政策，为商业健康保险全面高质量发展提供了政策助力以及监管要求。2026年政府工作报告首次提出“加快发展商业健康保险”，“十五五”规划纲要亦明确要求健全多层次医疗保障体系，支持商保扩容创新药支付场景、强化补充保障功能。当前基本医保“保基本、兜底线”的定位愈发清晰，高值创新药、罕见病药物、CAR-T疗法等高额医疗费用形成的支付缺口，正逐步由商业健康险承接。伴随《商业健康保险创新药品目录 (2025)》落地实施，医疗类保险有望成为健康险核心增长引擎。与此同时，长期护理保险由区域试点迈向全国常态化推进。在人口老龄化持续深化背景下，失能群体照护需求稳步释放，护理险有望成长为健康险第二增长曲线。
瑞士再保险框架强调“业务获取能力”是价值创造的首要来源。其核心逻辑在于：保险行业本质是客户信任与长期关系的生意，而非单纯的资金融通。强业务获取能力意味着能以更低成本、更高效率获取并留存高价值客户，形成“客户规模→数据沉淀→产品迭代→服务溢价→更高客户粘性”的正向循环，最终驱动新业务价值（NBV）与内含价值（EV）的可持续增长。伴随中国人口老龄化持续深化、居民健康养老需求持续释放，叠加行业转型倒逼，头部险企正加速推进服务生态化战略，将业务获取能力从“渠道推销”升级为“场景化生态运营”。
1月份贷款与垫款总额上升1.1%。其中在香港使用的贷款（包括贸易融资）及香港境外使用的贷款在1月份分别上升0.7%及2.2%。由于港元存款的升幅较港元贷款的升幅大，港元贷存比率由12月底的72.9%，下跌至1月底的72.3%。
2026年1月底的支持资产总额增加289亿元至22,798亿元，增幅为1.3%。支持资产增加，主要是因为发行负债证明书、来自投资的利息收入及投资按市价重估。支持比率由2025年12月底的110.34%，上升至2026年1月底的110.74%。
成本侧，伴随预定利率下行和分红险新单保费的占比提升，叠加全渠道报行合一政策落地，人身险行业新业务价值打平收益率将实现中枢下移，带动有效业务价值打平收益率走平，行业成本结构优化确定性增强。
伴随市场利率逐步筑底企稳，保险准备金增提压力大幅缓解；叠加分红险转型，负债端刚性成本支出减少。与此同时，权益与利率端的边际修复将提升行业盈利水平。从会计计量规则来看，传统险采用BBA模型，分红险采用VFA计量模式，VFA模型与BBA模型的主要差异包括两点：1）VFA模型下CSM可以吸收全部假设变动，包括折现率和非经济假设，利润稳定性更强。2）VFA模型下投资端公允价值变动首先由负债端的CSM进行吸收，并在未来期间逐期释放，实现了资产与负债的镜像反映，从而导致净利润与资产波动更小。
3.3
维度三：财险——COR有望继续改善，提升整体承保利润
非车险兼具费用优化+渗透率抬升双重逻辑，是财险板块核心阿尔法来源。2025年，金融监管总局印发《关于加强非车险业务监管有关事项的通知》，从优化考核机制、规范保费收入管理、强化市场行为监管、改进非车险承保理赔服务等六方面提出具体监管要求，推进非车险领域的综合治理。头部上市险企凭借定价管控与渠道优势，综合成本率有望持续下行，盈利端改善确定性较强。伴随国内经济结构升级、企业风险管理意识提升、居民保障需求多元化发展，我国非车险业务相较于海外成熟市场，渗透提升空间广阔，长期成长潜力充足。车险板块阿尔法聚焦新能源车险盈利修复，由“定价抬升+出险率回落+案均赔款下行”共振驱动。一是自主定价系数持续放开打开保费提价空间：新能源车险定价系数由2023年0.65-1.35放宽至2026年3月0.55-1.45，中长期有望对标燃油车落地0.5-1.5区间；营运新能源车辆风险偏高、大概率采用系数上限定价，费率上行直接对冲高赔付压力，赔付率边际回落。二是存量结构优化驱动出险率稳步下行：新能源车辆首年出险率显著高于燃油车，但车龄满5年后出险率向燃油车收敛，当前行业新车占比持续回落、存量老车占比抬升，行业整体出险率进入下行通道。三是产业标准化落地缓释高额维修成本：一体化压铸等工艺推高新能源车零部件定损价格，是案均赔款偏高的核心诱因，后续随着零配件通用化落地、一体化车型配套差异化定价规则出台，维修成本中枢逐步下移，案均赔款具备明确下行空间。三重变量共振下，新能源车险赔付端持续优化，带动车险综合成本率改善，构成财险重要阿尔法增量。
3.4
维度四：资产端——投资能力已成为核心竞争壁垒
分红险的核心经济逻辑是险企与客户共担风险，红利实现率直接取决于投资能力，因此投资能力已成为险企的核心竞争壁垒。根据《分红保险管理暂行办法》等规定，险企每年向保单持有人分配的比例不低于当年全部可分配盈余的70%，与投资收益直接挂钩，股市中枢提升下头部公司总投资收益率显著受益，为浮动分红提供坚实支撑。2025年监管持续出台政策引导保险资金加大权益市场配置力度。1月六部门发文推动中长期资金入市，鼓励险资稳步提升股市投资比例，明确国有大型险企发挥引领作用，力争每年将30%新增保费投向股市。5月官方宣布扩容险资长期投资试点，两批试点总规模达1620亿元，持续向市场输送增量资金。7月财政部优化国有商业险企考核体系，将ROE考核调整为年度、三年、五年周期相结合模式，引导险企树立长期投资理念。12月金融监管总局下调长期持股及相关保险业务风险因子，有效降低资本占用、缓解偿付能力压力，进一步拓宽险资股票投资空间。
2025年上市险企积极响应监管政策，大幅提升了二级市场权益（股票+基金+长股投）的占比。权益资产规模均较年初实现提升，其中中国平安提升71.1%，中国人寿提升41.0%，其余四家增速在27.5%~36.8%区间。从结构看，除新华保险外，股票在权益资产的比重均显著提升，中国人保方面，股票逐渐接近长股投在权益资产中的地位。
2025年上市险企OCI股票规模快速增长，更好兼顾增厚长期收益和提升报表稳健性。一方面，增加股息收入有助于在低利率环境下保持净投资收益率的相对稳定；另一方面，高股息股票可以通过按OCI模式计量来避免股价波动对利润的冲击，有助于提升保险公司业绩的长期稳健性。截至2025年末，行业OCI股票规模较年初、年中均实现正增长，其中中国人寿、中国平安、中国人保较年初增速超100%，新华保险增速相对平缓，较年初提升25.8%。
2026年一季度险资继续增持二级市场权益资产。全行业（人身险+财产险）资金运用余额达38.0万亿元，环比+2.5%、同比+13.0%；其中人身险35.6万亿元，环比+2.6%、同比+13.3%，财产险2.5万亿元，环比+2.3%、同比+8.8%。结构上，股票及基金投资环比提升3.5%，配置占比升至15.5%，即便一季度市场震荡，险资仍持续加码二级市场权益资产。展望后续，分红险承接居民挪储需求将抬升行业收益诉求，险资权益配置力度有望进一步加大。
险资权益配置逻辑正发生深刻范式转变，行业配置主线已从传统的被动适配负债久期，转向主动布局国家战略资产。国内特有的政策体系形成显著制度红利，监管明确将险资定位为服务实体经济的长期“耐心资本”，引导险资加大硬科技领域的战略布局。在此背景下，权益投资尤其是硬科技领域的投研与主动管理能力，已成为决定险企长期价值中枢与资本回报水平的核心要素。从2026年一季度上市险企 A 股重仓行业数据看（基于Wind 前十大流通股持仓，剔除中国人寿持股国寿集团、中国平安持股平安银行的集团关联持股），头部险企权益投资的精细化管理与择时能力持续提升，配置结构呈现“防御底仓+弹性布局”的二元特征：一方面，坚守银行、公用事业、交通运输等高股息防御资产，筑牢组合收益安全垫，保障分红现金流稳定性；另一方面，主动加大食品饮料、科技成长、周期、军工传媒等板块的灵活配置，行业轮动与仓位调整的精细化程度持续优化。
前瞻布局硬科技标的已成为险资配置的重要战略方向。2026年以来，泰康人寿、大家人寿、平安人寿、泰康保险集团、阳光人寿、新华资管等6家险资机构密集入局半导体、人工智能、生物医药、消费蓝筹等重点赛道，其中泰康人寿参与9家科技企业投资，大家人寿、平安人寿各参与2家，其余机构亦通过多元渠道跟进布局。以DRAM龙头长鑫科技为例，险资通过直接持股、股权投资计划、产业基金、科创基金等多类工具深度参与，既契合险资长期资金属性与稳健配置需求，也彰显了行业加码国家战略科技领域的决心，险资权益投资的长期化、专业化、战略化趋势愈发明确。
04
2026年下半年投资前瞻
4.1
持仓分析：机构抛压预计将显著缓解
2026年一季报数据显示，主动型基金对保险板块和保险股均明显欠配。从行业看，保险Ⅱ仓位环比下降0.67%，处于37.50%历史分位；较基准配置低配1.00pct，低配比例有所扩大。从个股看，平安、太保、新华、国寿、人保持仓环比下降明显，持股比例处在22%~56%区间，其中国寿、新华持股市值分别环比下行77%、54%，前期集中抛售带来的筹码压力或已消化。公募新规下，保险板块有望迎来增配。《推动公募基金高质量发展行动方案》（简称“公募新规”）规定，公募基金需要以业绩比较基准为导向进行资产配置。数据显示，当前主动权益类基金在保险板块的配置比例显著低于沪深300和中证800基准，未来公募基金将倾向于增配低估值保险板块。
证金对保险股的持仓同样下降明显。2026年一季度，证金本季大幅压降上市险企持仓，合计持仓市值环比回落219亿元、持股比例环比下行0.73pct，当前持仓占比回落至2021 年以来次低位，存量减持空间显著收窄，进一步主动减仓的边际压力有限；汇金持仓比例则保持稳定，未出现明显变化，为板块提供了一定的筹码支撑。综合判断，保险板块前期由机构调仓引发的抛压或已消化，后续盘面减持冲击有望显著弱化，板块筹码面迎来边际改善。
4.2
同业增持：保险公司股息+价值优势突出
2026年保险行业同业增持趋势显著升温。平安先后加码同业标的，3月25日完成太保H 股增持后持股达12.08%，5月20日对国寿H股实现二次举牌，持仓比例升至16.12%；国寿布局平安A股，持仓占比1.38%、跻身前十大流通股东；新华保险增持人保A股至 0.41%，稳固第五大股东席位。基本面与估值共振催生本轮同业增持：长端利率低位运行加剧资产配置压力，险资持续加大权益长线配置，有望充分受益于资本市场上行，叠加负债端分红险竞争优势凸显，资负两端推动板块景气上行。截至5月29日，平安H/国寿H/太保H/人保A静态股息率分别达 5.1%/3.4%/4.2%/3.2%，高分红属性持续吸引险资长线布局，叠加板块当前估值处在历史低位，保险股已成为险资核心优选配置资产。
4.3
板块估值：投资收益率提升下估值修复可期
2026年5月29日，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保的PEV估值分别为0.59倍、0.60倍、0.46倍、0.59倍、0.65倍，分别处于2012年以来3.1%、11.4%、9.2%、29.6%和7.6%分位数。长期来看，投资收益率提升下保险行业EV增长空间可期，支撑PEV修复空间。
4.4
投资观点: 当前保险股低估值、高股息属性凸显
截至5月底，今年保险（Ⅱ）申万股价已经跌超20%，A股保险股平均PEV估值仅0.58倍，处于历史极低分位，板块估值已充分透支悲观预期。当前板块深度低估本质为阶段性贝塔因素集中压制所致，AI资金分流、机构赎回扰动、短期利润波动等情绪性、阶段性负面因素，系统性掩盖了行业分红险转型深化、监管政策红利释放、行业格局加速出清等核心阿尔法逻辑，板块呈现明显的“基本面与估值背离”特征。我们判断，下半年将成为保险板块阿尔法集中兑现、价值重估开启的关键窗口，多重催化共振有望推动板块迎来业绩与估值双重修复.
短期维度，多重边际改善信号已逐步显现。随着二季度以来权益市场回暖，险企投资端收益有望持续修复，带动行业利润预期上修，叠加负债端分红险转型持续进行，行业“K型”分化或将加剧，头部集中优势进一步凸显；同时后续若AI成长行情边际降温，资金有望从极致成长赛道向低估值、高股息的价值板块再平衡，叠加行业在偿付能力因子、长期资金入市等领域仍存在政策松绑空间，板块外部催化持续充裕
中长期维度，行业资产负债两端改善逻辑并未发生根本性动摇。负债端，长端利率下行环境下居民储蓄搬家趋势延续，分红险凭借“保底+浮动收益”特质精准匹配居民稳健增值需求，持续承接存款迁徙需求，银保渠道持续扩容优质低利率负债；同时寿险长久期续期保费稳固、行业退保率持续优化，负债端稳定性显著增强，低位预定利率也持续缓解险企负债成本压力。资产端，短期资本市场波动仅带来阶段性利润扰动，新准则下大量优质高股息资产计入OCI科目，使得险企真实投资能力被低估，报表利润存在修正空间。放眼长期，国内资产具备大国溢价优势，叠加人民币升值带来的跨境资本回流，将持续利好险企长线资产配置。
整体来看，当前保险板块低估值、高股息属性凸显，前期受情绪冲击产生的错杀行情或已近尾声，随着市场情绪修复、基本面拐点确认、政策红利持续落地，行业长期向好的核心逻辑将逐步兑现，板块正式进入估值修复与业绩改善的双重上行通道。以估值、弹性、股息率作为筛选维度，推荐权益投资能力强、弹性大且股息率高的【新华保险】，股息率高且欠配明显的【中国平安】，估值低、投资改善幅度大的【中国太平】，建议关注承保利润稳健，股息率具备竞争力的【中国财险】，存量成本较低、经营稳健的【中国太保】。
风险提示
1、权益市场大幅波动风险。若权益市场出现大幅下行，将直接影响保险公司投资端权益资产收益。
2、利率大幅下行风险。若利率大幅下行，将直接影响保险公司投资端固收资产收益。
3、转型进度不及预期风险。若各家上市公司转型步伐缓慢或停滞，负债端队伍产能提升无法弥补人力缺口，保费收入增速或将下滑。
4、地缘政治风险。地缘冲突扰动大类资产价格，直接拖累险资投资收益、侵蚀利差安全
边际。
西部金融团队
报告信息
证券研究报告：《保险行业2026年中期策略——寻找中国保险股的阿尔法》
对外发布日期：2026年6月4日报告发布机构：西部证券研究发展中心
分析师信息
孙寅 （S0800524120007）
sunyin@research.xbmail.com.cn
联系人：许冰洁
xubingjie@xbmail.com.cn
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